三峽能源(600905)：自江入海 逐日追風

“風景三峽”戰略下裝機快速添加，帶動成績高增：2022年上半年，公司新增裝機容量210萬千瓦，累計裝機容量到達2,510萬千瓦，其中風電1507萬千瓦(海風457.52萬千瓦)，光伏971.59萬千瓦。公司曩昔四年風景裝機快速添加，復合增速到達32.4%，高于全國同期增速(21.2%)依據公司“十四五”規劃，公司每年新增裝機規劃估計不低于500萬千瓦，并堅持安穩的添加趨勢。裝機添加帶動發電量添加，海風發電量占比快速進步。2022年前三季度公司陸風、海風及光伏發電量占比別離為47.7%、21.9%和30.4%，海風占比較2021年末添加11.6%。

隨著海風平價時代到來，未來公司綜合電價將繼續下降，其收益率將長期堅持在一個合理且安穩的水平。因而平價時代公司增量項目的贏利水平首要由裝機規劃和出資規劃決定。裝機規劃添加帶動成績添加，2022年前三季度公司營收和歸母凈贏利別離為174.1億元和61.7億元，同比添加48.27%和36.53%。獲益于裝機規劃的繼續添加，公司成績堅持了較快增速，營收與歸母凈贏利4年CAGR別離到達22.9%和23.4%。

2021年獲益于海風裝機大幅添加，歸母凈贏利同比高增56.3%，為2018年以來最快增速。

公司曩昔幾年毛利率穩步添加，2021年毛利率為58.4%，同比添加0.7pct。獲益于海風占比進步、項目地處優質資源區及優質管理才能等要素，公司風景項目發電功率進一步進步。2021年公司風景利用小時數穩步進步，疊加風景造價下降的利好，公司去年得以在電價開始承壓的狀況下完成了毛利率的添加。獲益于毛利率添加，期間費用率安穩及出資收益添加，公司凈贏利率在曩昔三年堅持了穩步添加。

職業方針不斷發布，“十四五”期間新動力裝機規劃將迅速擴展：通過《“十四五”可再生動力開展規劃》中可再生動力消納占比方針咱們能夠大致測算出對應的風景裝機添加量。假設2025年我國非水可再生動力消納權重到達20%，風景電源算計新增裝機較2021年末將添加4.3億千瓦。各省份“十四五”新動力規劃算計裝機容量現已到達了7.94億千瓦，遠超職業預期水平。新動力大基地有序推進中，估計未來三年項目將連續投產。各省“十四五”海風規劃連續出臺，4年海風新增裝機4306.5萬千瓦。

綠電商場電價承壓，多舉措并行有望保持價格安穩。風景電源特性使其商場電價承壓。目前有四個開展方向有望保持綠電價格合理安穩：1)完善綠證、綠電買賣機制，為綠電環境價值定價，形成商場電價+環境價值的價格形式;2)短期內給綠電商場買賣電價設置下限或托底機制;3)通過大基地、分布式等建造方式使電力供需兩側匹配，進步綠電電價;4)快速開展儲能技能降低本錢，未來通過綠電+儲能方式進步綠電的電能質量和競爭力。

風景發電本錢在曩昔十年快速下降，新動力本錢下降將加快職業出資建造進度并保持新項目盈余水平。隨著本錢下降，部分此前經濟性不合格的項目會發動建造，職業開展將會提速。因為風景發電職業屬于公用事業，職業開展現已相對老練，新建項目收益率不會因為建造本錢下降而大幅進步。

補助發放有望提速，職業出資才能增強。我國可再生動力補助發放不及時的問題存在已久，依據風能專委會綜合各項要素測算，截至2021年末可再生動力發電補助拖欠累計約4000億元。2022年中央政府性基金預算中的其他政府性基金開銷添加3600億元，有望處理2022年前的欠補問題。可再生動力開展結算公司建立，可再生動力補助發放有望提速為職業注入“活水”。

公司資源獲取才能強，裝機增速職業領先。公司儲備項目足夠，裝機規劃與增速職業領先。2021年全年，三峽動力風景裝機容量添加了730萬千瓦，添加率高達47.5%。2022年上半年新增獲取核準/備案項目容量730.3萬千瓦，在建項目計劃裝機容量算計1527.3萬千瓦。

公司海風占比不斷進步，助力公司筑起護城河。海風因為其較陸風的高利用小時數、更安穩的出力曲線、更靠近負荷端以及豐厚的待開發資源等優勢，是未來沿海各省新動力開發的首要方向之一。2021年，公司新增海風裝機323.7萬千瓦，占新增風電裝機的60.1%，公司海風裝機裝機占風電裝機份額來到32.1%。

三峽集團布景雄厚，助力標的公司高質量開展。集團公司在抽蓄資源、現金流、產業鏈布局、對上市公司注重程度等方面的優勢都將助力標的公司在未來堅持安穩快速開展。

盈余預測：咱們估計2022年至2024年，公司主營業務營收到達232.4、287.9、343.3元。其中，公司風電業務營收別離到達171.0、217.9、258.1億元;光伏發電業務營收別離到達57.6、65.5、79.3億元。

危險提示：項目投產狀況不及預期，來風、光照狀況不及預期，方針執行不及預期，電力需求不及預期